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| 대법원 청사 /사진=이송이기자 |
ELS(주가연계증권)의 헤지(Hedge, 위험회피) 업무와 관련한 기초자산 대량매도의 시세조종 여부를 두고 최근 1년새 유사한 사안에 대해 엇갈린 대법원 판결이 나와 금융투자업계와 투자자들이 혼란스러워하고 있다.
지난 11일 대법원 제2부(주심 박상옥)는 2006년 3월 신영증권과 백투백헤지 계약을 맺고 관련 ELS 기초자산인 기아차 등 주식의 운용업무를 맡았던 BNP파리바은행에 대한 ELS투자자들의 손해배상청구에서 BNP파리바은행의 손을 들어주는 판결을 내렸다.
2006년 9월 첫 중도상환 기준일에 기아차 주가가 1만5562.5원보다 높았더라면 당시 ELS투자자는 약정 수익률(연 16.1%)의 이익과 원금을 회수할 수 있었다. 당일 BNP파리바은행은 마감동시호가 시간대인 10분간에 걸쳐 기초자산인 기아차 주식 100만주 이상을 내다팔았고 이 영향으로 주가는 1만5550원으로 마감됐다. 해당 투자자가 조기상환금을 받지 못한 것은 물론이다.
◇ 같은 사건에 대한 다른 판단, 혼란스러운 투자자
이에 투자자는 BNP파리바은행의 종가근처 시점에서의 대규모 매도로 조기상환조건이 방해를 받았다며 손해배상 청구소송을 제기했다. 이는 지난해 대우증권, 미래에셋증권을 대상으로 제기된 ELS사건과 마찬가지로 △헤지업무를 수행하는 금융기관이 △중도상환일 장 마감시점에 대량으로 매물을 쏟아내 △당일 주가의 변동에 영향을 미쳤고 △이것이 곧 ELS투자자의 중도상환금 수령기회를 박탈하는 결과로 이어졌다는 점에서 유사하다.
하지만 대법원의 판결은 상이하게 나타났다. 지난해 5월과 6월 대우증권과 미래에셋증권 관련 대법원 판결에서는 투자자들이 잇따라 승소한 반면 이번 BNP파리바은행 건에서는 투자자가 패소했기 때문이다.
금융투자업계에서는 "유사한 사안임에도 다른 판결이 내려졌다"며 이해할 수 없다는 반응을 보이고 있다. 한 금융투자업계 관계자는 "굳이 이들간 차이를 찾자면 BNP파리바은행이 판매사(신영증권)와 백투백헤지 계약을 맺고 헤지업무를 수행한 반면 지난해 패소한 대우증권·미래에셋증권은 자체헤지를 수행했다는 정도"라며 "다만 이같은 행위주체의 차이가 판결의 차이로 이어진다는 점은 이해할 수 없다"고 지적했다.
또 "대법원이 종전과 유사한 사안에 대한 판결을 변경하기 위해서는 전원합의체 판결이 필요하다"며 "이번에는 별도의 재판부에서 상반된 판결을 내렸다는 점이 눈에 띈다"고 말했다.
이에 대법원 관계자는 "이번 판결은 기존 대법원 판결을 뒤집은 게 아니다"라며 "전원합의체 판결이 필요하지 않다"고 밝혔다. 하지만 이 관계자가 근거로 든 사건은 2010년 7월22일 선고가 된 증권사와 투자자간 수익보장약정에 관련한 소송이었다.
ELS 관련 판결이 바로 지난해 나왔음에도 굳이 약 7년전의 판결을 기준으로 삼는 게 부적절하다는 지적이 나온다. 한 변호사는 "이번에 대법원이 BNP파리바은행 건에서 원심을 그대로 인용했는데 해당원심 재판부는 지난해 대우증권 건에 대해서도 같은 논리를 펼친 바 있다"며 "같은 원심 재판부가 같은 논리를 펼쳤음에도 지난해에는 헤지사가 패소한 반면 올해는 헤지사가 승소했다"고 말했다.
◇ "시세조종 고의성 판단기준도 상이"
이번 판결에 대한 의문은 또 다른 지점에서도 제기된다. 시세조종에 대한 고의를 판별할 기준이 무엇인지에 대한 부분이다. 이번 BNP파리바은행 건에서 대법원은 "헤지거래가 시기, 수량, 방법 등의 면에서 헤지목적에 부합한다면 이는 경제적 합리성이 인정되는 행위라 할 것"이라며 "헤지거래로 기초자산 시세에 영향을 줬더라도 파생상품 계약조건에 영향을 줄 목적으로 인위적으로 가격을 조작하는 등 거래의 공정성이 훼손됐다고 볼 만한 특별한 사정이 없는 한 이를 시세조종이라 할 수 없다"고 판시했다.
하지만 지난해 6월 미래에셋증권에 대한 대법원 판결에서는 "증권 등의 시세를 고정시킬 목적이라는 것은 (중략) 시장요인에 의하지 않은 다른 요인으로 인위적 조작을 가해 시세를 형성·고정시킬 목적을 의미하는 것"이라며 "(헤지 등) 다른 목적이 존재하는지, 그 중 어느 목적이 주된 것인지 문제되지 않는다"고 판시한 바 있다.
또 "목적에 대한 인식은 미필적 인식으로 충분하다"며 "시세고정 목적이 있는지 여부는 증권의 성격, 발행총수, 가격·거래동향, 거래관여율, 거래동기 등의 간접사실을 종합적으로 고려해 판단해야 한다"고 설명했다. 시세조종을 하겠노라는 명시적 목적이 나타나지 않더라도 주가하락 가능성을 인식하고도 매도했을 때는 시세에 영향을 미칠 의도가 있었다고 볼 수 있다는 얘기다.
◇ "공격적 매도엔 승소, 보수적 매도엔 패소?"
더구나 금융투자업계에서 특히 문제로 삼는 부분은 시장가매도에 대한 대법원의 인식부족에 대한 점이다. BNP파리바은행은 중도상환 기준일 당일에 내놓은 100만주의 매물 중 60만주를 시장가매도 방식으로 팔았다.
이에 대법원은 "BNP파리바은행이 당일 장 종료 전에 상당한 수량을 매도할 필요가 있었던 점, 시장가 주문은 지정가 주문보다 우선해 계약을 체결하기 위한 주문으로 다른 증권사도 많이 사용한다"는 이유로 "가격하락을 목적으로 한 주문으로 보기 어렵다"고 판단했다.
이는 시장 메커니즘에 대한 대법원의 몰이해 때문이라는 지적이다. 한국거래소 관계자는 "시장가매도 주문은 사실상 하한가매도 주문으로 의제된다"며 "단 하한가보다 유리한 매수호가가 나온다면 그에 맞춰 자동적으로 호가하단이 정해진다"고 말했다. 또 "매수호가가 지속적으로 떨어진다면 매도호가 역시 자동으로 떨어지기 때문에 주가하락에 영향을 미칠 가능성이 매우 크다"고 설명했다.
BNP파리바은행 건과 달리 지난해 패소판정을 받은 대우증권과 미래에셋증권 건에서는 헤지과정에서 내놓은 물량이 지정가 방식으로 제출됐다. 증권업계 관계자는 "대우증권, 미래에셋증권 등의 경우도 BNP파리바은행처럼 델타헤지(변동성 축소) 차원에서 매물을 내놨으나 이 건에 비해 훨씬 보수적인 방법으로 매물을 내놨다"며 "주가하락에 미치는 영향은 되레 투자자에게 패소한 대우증권, 미래에셋증권 건이 훨씬 작다"고 강조했다.
업계에서 이번 판결을 특히 우려하는 이유는 시장 참가자들의 예측가능성을 떨어뜨렸다는 점 때문이다. 투자자 소송을 전담하는 한 로펌의 변호사는 "헤지운용사들이 헤지물량 처분을 이유로 종가를 움직이는 행태에 대해 포괄적 면죄부를 주는 결과가 나올지 우려된다"고 말했다. 금융투자업계 관계자도 "금융산업의 발달과정에서 ELS보다 훨씬 복잡한 구조화상품이 나올 가능성이 높다"며 "상반된 판결이 1년이 채 안되는 기간 나오면서 업계의 신상품 개발의지가 축소될 수 있다"고 지적했다.
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